公司发布半年报称, 2019H1实现营业收入 14.17亿元/-6.21%,实现归母净利润 7.85亿元/+18.03%。剔除六间房并表及投资收益影响,公司主业实现营业收入 10.34亿元/+15.99%,实现归母净利润约 5.45亿元/+13.28%,实现扣非归母净利润 5.30亿元/+16.44%。
   
核心观点新景区接棒传统优势景区,成为公司规模增长主要支撑。 公司主业实现营收10.34亿元/+15.99%,拆分景区看: 1.杭州景区实现 3.99亿元/+4.05%,维持低增速增长; 2.三亚景区实现营收 2.33亿元/-0.31%,营收波动主要与整体三亚年初至今旅游人次增速显著收窄有关; 3.丽江景区实现营收 1.45亿元/+30.98%,云南旅游整治后丽江景区持续复苏维持 30%高增速; 4.其余景区演艺及轻资产项目共实现营收 2.56亿元/+57.43%,其中桂林景区预计实现6000-9000万营收,新景区投放后实现快速爬坡。
   
六间房剥离带来成本费用双降,盈利能力有所改善。 2019H1公司整体毛利率实现 69.71%/+1.8pct,销售费用率 6.94%/-2.4pct,整体净利率(扣除投资 收 益 ) 45.87%/+2.22pct 。 公 司 主 业 ( 剔 除 六 间 房 ) 实 现 毛 利 率74.94%/-0.83pct,其中杭州 /三亚 /丽江 /其他主业实现毛利率 67.79%/86.08% /79.61%/73.31%,分别变动-5.4/+1.5/6.9/2.04pct,综合来看主业毛利率并无显著提升,公司盈利能力改善主要来源于六间房剥离带来成本及费用结构性下降。
   
六间房股权整理完成,后续公司将以价值重构为发展主题,聚焦主业开启新一轮拓张周期。 六间房股权事项已落地,后续公司将聚焦核心资源于主营演艺业务,储备项目后续逐步落地有望开启新一轮拓张周期。其中轻资产项目明月千古情项目已于 18年底开园,黄帝千古情项目预计将于 2020年 3月投入运营;重资产项目相对盈利弹性更大,后续依然是公司成长重心,桂林景区及张家界景区已落地运营,西安、上海、岭南、西塘及澳洲项目预计将于未来三年陆续落地,有望打开公司新一轮的演艺扩张之路,带来持续稳定增长动能。
   
财务预测与投资建议鉴于公司现有 景区经营波动情况, 我们调整公司 19-21年 EPS 为0.92/0.99/1.23元(调整前 0.98/1.08/1.31元),维持 19年主营业务 EPS 0.84元(剔除投资收益) 33倍 PE,目标价 27.72元,维持买入评级。
   
风险提示新项目落地不及预期,大型自然灾害,股东减持风险