事件: 公司发布 2019年中报, 报告期内公司实现营业收入 14.17亿元/-6.21%;实现利润总额 9.54亿元/+19.99%;归属于上市公司股东的净利润 7.85亿元/+18.03%;归属于上市公司股东的扣除非经常性损益后的净利润 6.18亿元/-2.85%。
   
现场演艺业务保持增长, 丽江项目表现突出。 上半年,公司营收下滑主要受六间房 1-4月并表比例减少, 5-6月出表的影响, 扣除其影响后, 公司上半年营收增长 16%,归母净利增长 13.3%, 归母扣非净利 增 长 16.4% 。 其 中 杭 州 宋 城 收 入 4.0亿 /+4.1% , 毛 利 率67.8%/-5.4pct, 毛利率下滑主要受维修扩建扥等因素影响。 三亚项目营收 2.33亿/-0.3%, 毛利率 86.08%/+1.5pct, 净利润 1.42亿/-2.2%,年初以来三亚客流增速放缓, 叠加去年同期的高基数, 导致今年业绩基本持平。 丽江项目由于当地旅游市场环境改善,公司加强营销力度和渠道合作, 上半年营收 1.45亿/+31%, 毛利率 79.61%/+6.9pct, 实现利润 0.88亿元, 表现亮眼。
   
第二轮异地扩张带来增量, 未来三年增长可期。 公司桂林千古情开业一周年累计演出约 1000场, 接待游客近 360万人次, 上半年营收7483万元, 净利润 1951万元。 6月底新开业的张家界项目已创造了一天连演 6场的纪录, 新开项目的火爆再次验证了公司异地复制模式是成熟有效的。 2020年上半年上海和西安项目即将开业, 两地的客流基础和项目体量远超目前现有的异地项目, 佛山项目、 西塘项目和澳洲项目也在有序推进, 参考公司以往项目上市当年实现盈利, 第二年开业业绩迅速爬坡的纪录, 预计公司 2020年开始业绩增速会有明显提升, 未来 3-5年进入高速增长期。
   
六间房出表带来投资收益,回归主业专注现场演艺。 上半年公司完成了六间房和花椒的重组,六间房顺利出表,带来一次性资产处置收益 1.53亿元。 1-4月六间房营收 3.83亿元, 贡献利润归母净利润0.73亿元, 5-6月六间房持股比例降至 39.53%, 贡献长期股权投资收益 0.14亿元, 上半年六间房合计对公司利润的影响 2.4亿元, 花椒直播对六间房业绩影响较大, 仍有改善空间。
   
投资建议: 公司现场演艺业务异地复制模式成熟,盈利能力强,边际成本低,目前正值第二轮扩张期, 桂林项目已经开始贡献利润,2020-2022年还将有多个项目开业, 业务体量有望迅速提升, 未来三年进入高速增长期,目前正值公司估值从成熟期向成长期切换,估值弹性高。预计公司 2019-2021年的 EPS 分别为 0.96/1.15/1.44元, 对
   
应 PE 分别为 28X/23X/18X, 给予“买入”评级。
   
风险提示: 天气、 自然灾害造成的影响;新项目进展不及预期;
   
同业竞争激烈导致的客流量不及预期等。